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　　记者|黎雨辰

　　编辑|姜诗蔷 巫燕玲

　　3月25日，泡泡玛特发布的2025年全年财报显示 ，公司营收同比增长185%至371.2亿元人民币
，这一增速虽依然亮眼，却略低于市场此前的高位预期 。

　　财报披露后 ，资本市场迅速做出反应
，泡泡玛特遭遇了投资者“用脚投票
”，股价在当日即暴跌22.51% ，创下自2025年4月以来的最大盘中跌幅
，较其历史高点回撤幅度已超过47%
。市场当日卖空交易股数高达2529万股，成交总额达46.3亿元。次日（3月26日） ，公司股价跌势未止
，进一步下挫逾10% 。3月27日，公司在开盘短暂上涨之后 ，再度转跌，收盘微跌0.6%。

　　回顾过去一年
，泡泡玛特经历了从IP经济风头无两到机构资金持续撤离的过程，自去年8月至今 ，公司股价已累计下挫超五成
。截至今年3月下旬
，多家宠物 、潮玩等前期高景气的新消费赛道公司，在经历一轮快速上涨后也纷纷出现了回调。

　　市场情绪的转向 ，亦与宏观叙事的变化紧密相连 。今年3月
，随着美以伊冲突持续发酵，资本的偏好发生了深刻迁移
。当投资者开始愈发珍视并锚定“安全溢价” ，将资金加仓至那些构筑了能源
、供应链与技术安全护城河的硬科技及核心制造股时
，新消费板块无疑显得有些“失宠 ”了。

　　在这场关乎秩序重构与“安全溢价
”的新股市叙事中，以泡泡玛特为代表的新消费行业故事 ，会继续走向成熟
，还是进入更理性的审视期？

　　（图源：21世纪经济报道 梁远浩/摄）

　　“高增长”叙事破灭

　　从泡泡玛特的最新财报数据来看，公司在2025年的业绩依然可圈可点 。然而增速亮眼的业绩却仍未能打消投资者的顾虑 ，首当其冲的，便是营收规模低于380亿元的市场预期
。

　　在机构看来
，泡泡玛特的“高速增长 ”叙事被打破，背后来自年报中的几大核心导火索。

　　一是以美洲为首的海外市场增长失速 。年报显示 ，2025年
，泡泡玛特在中国国内市场的收入为208.5亿元，占比56.2%；亚太、美洲和欧洲及其他地区的收入分别为80.1亿 、68.1亿和14.5亿元 ，分别占到21.6%、18.3%和3.9%
。

　　其中
，海外三大市场的增幅均较上半年及三季度有明显下滑。2025年下半年，美洲市场增速从三季度的1265%骤降至633% ，欧洲及其他地区从735%滑落至436% 。海外扩张正在明显降温
。

　　二是单一IP的依赖风险。年报显示
，2025年泡泡玛特共有17个艺术家IP收入过亿，6个IP营收超过20亿元 ，其中LABUBU家族实现营收141.61亿元 。

　　然而当LABUBU家族的收入贡献从去年的23.3%涨到了38.1%
，这一收入贡献的断崖式领先，反而让资本市场产生了对其IP孵化能力的担忧。

　　事实上 ，面对IP的周期性，泡泡玛特也在加速求变
。公司透露
，4月将推出以IP为核心的衍生小家电产品，在京东等电商平台发售。同时公司旗下珠宝品牌
、真人动画电影也在推进阶段 ，意在开拓“第二增长曲线
” 。

　　但整体来看
，管理层在业绩发布会上释放的信号整体是偏向稳健和谨慎的
。王宁表示，泡泡玛特在2026年目标增速不低于20% ，且不采取增收不增利的激进模式
，核心是实现更健康、可持续的高质量增长。

　　从3月25日的前十交易名单上来看，外资机构对泡泡玛特的多空观点不一 。其中 ，花旗 、渣打
、摩根士丹利等外资机构在当天对泡泡玛特进行了抛售
，美林、瑞银 、高盛等机构则进行了净买入
。

　　内地机构如富途证券
、中金公司，在3月25日当天对泡泡玛特进行了净买入。此外 ，同日资金从港股通（沪深）累计净买入泡泡玛特约136万股 。

　　一位研究消费的基金经理告诉21世纪经济报道记者
，定